mar
31
2011

Investir dans la valeur (suite et fin)

Votre avis compte pour moi :

Suite et fin de votre résumé d’ Investir dans la valeur !

Une approche de l’évaluation en 3 parties : les actifs, la capacité bénéficiaire, la croissance dans le cadre de la franchise

Une méthode beaucoup plus fiable existe pour éviter les imprécisions de calcul liées à la valeur actuelle. Cette dernière met l’accent sur la situation économique actuelle de la société.

  • Premier élément : la valeur des actifs

La démarche débute par la valorisation des actifs de la société. Pour certains postes, nous pourrons nous contenter de la valeur comptable. Pour d’autres, il sera nécessaire d’ajuster les chiffres en fonction de critères que nous allons développer.

Pour une évaluation la plus fine possible, il est recommandé de commencer par le haut de bilan puis de descendre vers le bas. L’avantage, c’est que la valeur des actifs de haut de bilan est bien souvent plus facile à déterminer que celle des actifs de bas de bilan.

Lors d’une telle évaluation, il faut également tenir compte de l’avenir de l’industrie dans laquelle l’entreprise évolue et de ses perspectives à moyen-long terme ainsi que de ses éventuels avantages compétitifs vis-à-vis de ses concurrents. Ces derniers indicateurs impactent directement la valorisation des actifs de l’entreprise dans le sens positif ou dans le sens négatif.

Ce qu’il faut retenir ici, c’est que la valorisation de l’entreprise correspond au minimum à la valeur de ses actifs si l’entreprise est gérée sainement.

  • Deuxième élément : la valeur de la capacité bénéficiaire

C’est sans doute le critère le plus fiable, après la valeur des actifs. Il s’agit précisément de la valorisation des bénéfices courants après ajustement.

Je ne rentrerai pas dans le détail du calcul ici ( je vous incite fortement à acheter le livre si cela vous intéresse vraiment) mais la formule de calcul est la suivante :

VCB = Bénéfices ajustés x 1/R où R est le coût du capital à ce jour.

L’avantage de cette méthode sur la méthode actuarielle, c’est qu’elle ne tient pas compte d’un taux de croissance et d’un coût de capital constant et perpétuel.

Il existe 3 situations pour lesquelles la VCB est en dessous de la valeur de renouvellement de ses actifs (VRA) :

VCB < VRA, cela signifie que l’entreprise n’utilise pas à plein ses actifs pour augmenter son niveau de rentabilité,

VCB = VRA, l’entreprise ne dispose pas d’avantage concurrentiel,

VCB > VRA, l’entreprise évolue dans un secteur avec des barrières à l’entrée.

La différence entre la VCB et la VRA est appelée « franchise ». C’est cette dernière qui permet à l’entreprise de voir ses investissements lui rapporter plus que la somme qu’elle dépense pour se maintenir à niveau.

La question importante pour cette deuxième partie est donc de se demander si l’entreprise possède ou non des avantages concurrentiels.

  • Troisième élément : la valeur de la croissance

Ce dernier élément est un peu à part car pas forcément facile à évaluer et il n’ajoute de surcroit rien pour ainsi dire à la valeur intrinsèque de l’entreprise.

La croissance n’a donc de valeur que lorsque la VCB dépasse largement et de manière durable la valeur de l’actif de l’entreprise.

Ce sont ces 3 éléments qui permettent au modèle de Graham et Dodd de proposer une évaluation d’entreprise fiable.

Schématiquement, cela donne :

Les 3 niveaux de valorisation de l'entreprise

Chapitre 4 : évaluer les actifs – de la valeur comptable à la valeur de renouvellement

Le calcul de la valeur des actifs de l’entreprise est la première étape de la méthode.

NB : elle est d’ailleurs la seule pour bon nombre d’investisseurs dans la valeur ! :-)

Avant de commencer les calculs, l’investisseur doit d’abord se forger son propre avis sur le secteur dans lequel évolue l’entreprise. Si en déclin, la valeur des actifs de l’entreprise seront proches de leur valeur de liquidation.Si en développement, c’est la valeur de renouvellement qui compte.

Pour synthétiser, les différents retraitements à effectuer pour déterminer la valorisation de l’entreprise à partir de la valeur de ses actifs sont les suivants :

  1. Disponibilités –> Aucun retraitement
  2. Titres –> Aucun retraitement
  3. Créances –> Ajouter les provisions et ajuster les encaissements
  4. Stocks –> Ajouter la réserve LIFO et ajuster au chiffre d’affaire actuel
  5. Charges constatées d’avance –> Aucun retraitement
  6. Impôt différé –> Actualiser la valeur future
  7. Immobilisations corporelles nettes –> Ajuster le coût historique
  8. Immobilisations incorporelles (goodwill) –> A mettre en relation avec le portefeuille produits et la R&D

La liste est bien sûr non exhaustive et est à étudier au cas par cas.

L’étape suivante consiste à évaluer les dettes de l’entreprise. Pour rappel, un bilan d’entreprise se construit de la façon suivante en équilibrant l’actif et le passif avec :

PASSIF = DETTES + FONDS PROPRES d’où FONDS PROPRES = ACTIF – DETTES.

Nous venons de déterminer la façon d’évaluer l’actif. Il nous reste à faire de même avec les dettes pour savoir combien valent exactement les fonds propres de l’entreprise.

Il existe 3 catégories de dettes à prendre en compte :

  1. Les dettes d’exploitation (opérations courantes)
  2. Les dettes circonstanciées (issues du passé)
  3. Le reste des dettes diverses

On peut se contenter pour cette évaluation de la valeur comptable de la dette à défaut de pouvoir calculer la valeur de marché.

Note : une fois que l’on a déterminé la valeur des fonds propres (VFP), on est mesure de comparer cette dernière avec la capitalisation de l’entreprise. Si la VFP est inférieure à la capitalisation boursière de l’entreprise, alors cette dernière est sous évaluée sur le marché et peut potentiellement représenter une cible d’investissement. Dans ce cas, à charge pour vous de déterminer la marge de sécurité que vous souhaitez établir comme critère avant d’investir. Elle peut être de 20, 30, 40% ou plus selon l’objectif que vous vous êtes fixé.

Chapitre 5 à 7

J’ai pris la liberté de ne pas résumer ces derniers, étant consacrés à des études de cas, mais je ne saurai trop vous conseiller d’acheter le livre pour les étudier avec soin. L’investissement d’un peu plus de 30 euros vaut réellement le coup si vous avez dans l’idée d’investir ensuite une partie de vos économies en Bourse.

Chapitre 8 : construire le portefeuille – risque, diversification et stratégies par défaut

Il est quasi impossible d’échapper à la diversification. Benjamin GRAHAM est le premier à recommander de diversifier ses actifs.

La théorie financière moderne considère la diversification comme un pilier majeur d’une stratégie d’investissement. Le seul risque qui compte, c’est celui qui touche à la volatilité du portefeuille diversifié par rapport à la volatilité d’un indice de référence.

Un investisseur dans la valeur ne tient pas compte de cette théorie. Sélectionner des titres pour bâtir un portefeuille diversifié est important mais sa définition du risque ne traduit pas la volatilité relative du portefeuille.

Dans les faits, un investisseur dans la valeur gère un portefeuille moins diversifié que ses confrères car :

  1. Il évolue dans son domaine de compétence,
  2. La marge de sécurité est déjà une protection contre le risque.
  3. Il se donne des limites en matière de pourcentage de détention d’un titre dans l’allocation globale de son portefeuille. Par exemple, certains investisseurs n’investissent pas moins de 5% de leur capital dans une entreprise pour être sûr d’être confiant et sélectif dans leur choix.

PARTIE 3 : INVESTIR DANS LA VALEUR : LA PRATIQUE – Portrait de huit investisseurs

Plutôt que de vous livrer un résumé long et fastidieux de ces 8 portraits, j’ai décidé de vous présenter quelques uns de ces investisseurs via la newsletter « j’apprends à m’enrichir ».

C’est une façon de répartir dans le temps la présentation de chacun des investisseurs et de vous permettre de « digérer » ce que vous aurez appris sur l’un avant de passer à l’autre.

Mes+Finances+Mode+D'emploi+donne+son+avis

Mes Finances donne son avis

Investir dans la valeur est sans doute le livre le plus intéressant qu’il m’ait été donné de lire sur l’investissement dans la valeur et plus généralement l’investissement boursier. Le livre est sans doute un peu complexe pour les débutants mais en ayant lu L’investisseur intelligent au préalable et en ayant quelques notions basiques d’analyse financière, on peut sans aucune difficulté entrer dans l’univers passionnant de l’investissement dans la valeur sans trop d’effort et surtout avec l’envie de mettre en pratique ce que l’on vient d’apprendre.

Un livre hyper complet, historique, pratique et critique qui ravira à n’en pas douter les plus exigeants d’entre nous !

Points forts

  1. Un livre précis, factuel, avec de nombreux exemples et cas pratiques
  2. Une argumentation à toute épreuve, statistiques à l’appui
  3. Présentation de portraits d’investisseurs qui pratiquent l’investissement dans la valeur (et qui réussissent !)

Points faibles

  1. Peut-être un peu complexe pour un débutant mais se lit très bien dans une approche de perfectionnement

Note

18/20

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3 Commentaires + Ajouter un Commentaire

  • […] trouverez également plus d’information sur l’investissement dans la valeur (partie 1, partie 2), le courant de pensée issu des écrits de Benjamin Graham en cliquant sur le lien […]

  • Bonjour
    Merci de vos efforts de resumer les livres .
    Je souhaiterais avoir les resumes des 8 portraits que vous citez a la fin de votre article.
    ou peut on les trouver dans le site?
    personnelement, quels sont les indicateurx/ratios que ous utilisez pour choisir une action?

    merci

  • […] résumés sur le blog (L’investisseur intelligent I et II, Investir dans la valeur I et II), Weinstein n’est pas un « fondamentaliste » mais un fervent défenseur […]

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