jan
10
2011

L’investisseur intelligent (suite et fin)

Votre avis compte pour moi :

Suite et fin de votre résumé de L’investisseur intelligent. Dans cette partie, vous apprendrez à :

  1. Analyser des titres en fonction d’indicateurs spécifiques et pertinents,
  2. Sélectionner des titres selon votre profil d’investisseur,
  3. Décortiquer les relations entre actionnaires et management,
  4. Etablir avec certitude la marge de sécurité adéquate pour vos investissements.

Chapitre 11 : analyse de titres pour le néophyte – l’approche générale

Il existe aujourd’hui plusieurs disciplines susceptibles d’analyser la valeur présente et future d’un titre. Nous présentons dans le résumé quelques points importants pour la détermination de cette valeur empruntés à ses différentes disciplines que sont l’analyse de titre, l’analyse financière, etc.

L’analyse obligataire

Dans le cas de l’analyse obligataire, nous pouvons citer 3 critères importants (en plus de la couverture des revenus déjà évoquée précédemment) :

  1. La taille de l’entreprise : norme minima en termes de volume d’affaires,
  2. Ratio capitalisation boursière/Dette ou « Stock/Equity Ratio » : une mesure peu fine de protection (l’actionnaire étant le premier à subir le choc de tous développements défavorables),
  3. La valeur des biens matériels : (critère pertinent uniquement dans le cas des distributeurs d’électricité, des compagnies d’investissement et des sociétés immobilières), qui représente la valeur des actifs tangibles tels que donnés par le bilan après réévaluation.

Tous ces critères représentent bien sûr des gardes fous indispensables de protection et d’autant plus que dans ce cas précis l’histoire a montré que les entreprises ayant passé ces tests – pourtant basés sur le passé – avec succès ont évité les difficultés financières à l’avenir.

L’analyse des actions

La méthode idéale consiste à obtenir une estimation de valeur qui serait comparée au cours de l’action afin d’en tirer une décision d’investissement.

Cette estimation devrait être tirée de celle des résultats futurs (en moyenne annuelle sur plusieurs années) qui seraient capitalisés au moyen d’un facteur ou multiple de capitalisation approprié.

La procédure standard est la suivante :

La capacité bénéficiaire est tirée de données moyennes du passé telles que les statistiques sur le chiffre d’affaires ou les marges d’exploitation.

Les ventes futures sont dérivées de ces statistiques en fonction d’hypothèses sur le taux de variation des volumes et des prix.

Ces estimations sont à leur tour fondées sur des prévisions macroéconomiques ainsi que sur les projections spécifiques au secteur et à l’entreprise.

Facteurs influençant le taux (ou multiple) de capitalisation

  1. Les perspectives générales à long terme,
  2. La qualité du management,
  3. La situation financière et la structure du capital (niveau de trésorerie),
  4. Les dividendes (versement continu remontant à plusieurs années en arrière),
  5. Les taux courants de distribution des dividendes ou pay-out ratio : tant que la relation entre bénéfices et dividendes reste normale, il n’y a pas de quoi s’inquiéter outre mesure.

Taux de capitalisation (ou multiple) pour les valeurs de croissance

La méthode simplifiée d’évaluation de ces titres développée dans le livre est la suivante :

Valeur estimée = Bénéfices courants (normalisés) x (8,5 plus deux fois le taux de croissance annuel estimé)

Ce taux de croissance devrait reprendre le chiffre moyen escompté des 7 à 10 prochaines années.

Avertissement : ces données sont fournies dans le seul but d’illustrer l’impérative nécessité de faire une projection du taux de croissance futur pour l’entreprise étudiée. De telles projections n’ont pas nécessairement une grande fiabilité mais à défaut de mieux…

L’analyse du secteur

L’expérience nous incite à minimiser l’intérêt pratique de la plupart des études de secteurs ou d’industries accessibles aux investisseurs. Les éléments couverts sont généralement déjà connus du public et intégrés dans les cours.

Il nous faut néanmoins reconnaitre l’impact croissant des nouvelles technologies sur les attitudes et les méthodes de travail. Nouveaux produits et nouveaux processus de fabrication seront déterminants pour les activités des entreprises.

Note : je rappelle que la dernière édition de ce livre date des années 1970. Bluffant, non… ?

Les chapitres XII et XIII sont consacrés aux applications concrètes des principes que nous avons vus précédemment. Je ne les résume donc pas ici mais je vous invite à acheter le livre et à vous en imprégner le plus possible !

Chapitre 14 : sélection de titres chez l’investisseur défensif

L’information principale transmise par ce chapitre est le détail des 7 critères de sélection de titres chez l’investisseur défensif. Nous les reprenons ici :

  1. Taille adéquate de l’entreprise : pas moins de 100 Millions d’Euros pour une entreprise industrielle et pas moins de 50 millions d’Euros d’actifs pour une compagnie de distribution électrique. L’objectif est de se tenir à l’écart des entreprises de petite taille qui pourront se retrouver confrontées à des difficultés,
  2. Une situation financière suffisamment forte : pour une entreprise industrielle, l’actif circulant devrait représenter au moins deux fois le passif circulant ou exigible. De plus, les dettes à long terme ne devraient pas représenter plus que le besoin en fonds de roulement. Reportez-vous au rapport annuel de l’entreprise considérée,
  3. Stabilité des bénéfices : nous exigeons des résultats positifs,
  4. Statistiques de dividendes : versement continu des dividendes pendant au moins les 20 dernières années,
  5. Croissance des résultats : une progression des bénéfices par action d’un tiers au minimum au cours des 10 dernières années,
  6. Ratio cours/bénéfice modéré : le cours ne devrait pas représenter plus de 15 fois les bénéfices moyens des 3 dernières années,
  7. Ratio modéré des cours sur actifs : les prix courants ne devraient pas valoir plus d’une fois et demi la valeur nette comptable des actifs*.  Nous suggérons comme règle que le produit du multiple des bénéfices et du ratio cours/actif ne soit pas supérieur à 22,5.

* valeur de l’ensemble des actifs calculés à coût moins amortissement après déduction des dettes.

l'investisseur+entreprenant+-+Ben+Graham

Chapitre 15 : sélection de titres chez l’investisseur entreprenant

Avertissement : L’espoir pour l’investisseur entreprenant de battre le marché et de faire mieux que les fonds d’investissement est faible.

2 raisons principales à cela :

  1. Le marché reflète dans les cours cotés, non pas seulement les faits importants et connus liés au passé ou au présent, mais aussi toutes les espérances raisonnablement attendues de l’avenir. Les différents mouvements de marché qui se produiront par la suite seront le fait d’éléments nouveaux et donc parfaitement imprévisibles. C’est ce qui rendrait malheureusement l’essence même du travail de l’analyste inefficace.
  2. De même, la sélection de titres opérée par les analystes se fait bien souvent en fonction des secteurs économiques ayant les perspectives de croissance les plus importantes et le meilleur management. Dès lors, ils ne prêtent déjà plus attention aux prix courants de ces sociétés et négligent celles avec des perspectives moins attrayantes mais largement sous évaluées.

S’il veut faire mieux qu’un analyste chevronné, l’investisseur intelligent n’a pas d’autre choix que de choisir une méthode de sélection différente de celle de l’analyste. Avec les risques et contraintes que cela comporte.

Voici quelques-unes de ces méthodes :

Résumé des méthodes Graham-Newman

Opérations d’arbitrage : achat d’un titre et vente simultanée d’un ou plusieurs titres contre lesquels le premier titre devrait être échangé suivant les modalités d’un plan de réorganisation (société en règlement judiciaire) ou de fusion.

Opérations de liquidation : achat du titre d’une société qui devrait donner lieu au versement d’un super dividende en liquide représentant le fruit de la vente d’actifs sélectionnés de la société.

Opérations de titres bon marché en termes de besoin en fonds de roulement : acquérir des titres au prix de leur actif circulant diminué de leur passif circulant (c’est-à-dire en excluant la valeur nette des actifs immobilisés).

Opérations de couverture croisées : achat d’obligations ou d’actions préférentielles convertibles en actions ordinaires et vente simultanée des actions ordinaires pour lesquelles nous pouvons exercer la conversion.

L’expérience a montré que les opérations les plus efficaces étaient celles de titres bon marché en période de hausse du marché et celles de couverture croisées en période de baisse.

Les titres secondaires

Une deuxième philosophie d’investissement devrait être de se concentrer sur les valeurs secondaires qui ont un bon comportement et des performances satisfaisantes et qui semblent délaissées par le grand public.

Nous ajoutons ainsi à notre liste précédente de critères :

Situation financière :

  1. L’actif circulant valant au moins une fois et demi le passif circulant,
  2. La dette inférieure ou égale à 110% du fonds de roulement (pour les sociétés industrielles),

Stabilité financière : aucune perte au cours des 5 dernières années,

Dividendes : existence de dividendes courants,

A la question de savoir si une sélection mono-critère aurait été possible, Benjamin Graham nous répond par l’affirmative en citant 2 critères qui ont fait leurs preuves :

  1. L’achat d’un titre d’une entreprise importante dotée d’un faible multiple,
  2. Un choix diversifié de titres s’échangeant à des cours inférieurs à leur actif circulant respectif par action.

Note: le deuxième critère a affiché historiquement des performances plus probantes. Malheureusement, les titres passant ce test se font de plus en plus rares depuis 10 ans.

Une expérience menée sur les titres secondaires en fonction de la plupart des critères cités précédemment nous invite à la prudence concernant ces titres. A moins qu’ils soient exagérément sous-évalués par le marché, mieux vaut s’en tenir à l’écart avec notre méthode.

Note : nous avons pris la liberté de ne pas résumer les chapitres XVI, XVII et XVIII. Ils sont consacrés exclusivement à des études de cas et aux warrants.

Chapitre 19 : actionnaires et management – politique de distribution des dividendes

Sur ces 20 dernières années, la théorie vantant l’intérêt du réinvestissement des bénéfices a gagné du terrain. Ainsi, plus les investisseurs ont accepté facilement des politiques de faible distribution des dividendes, meilleures furent les performances de croissance des titres.

L’appréciation du marché sur la politique de distribution des dividendes dépend du facteur de croissance : dès lors que cet élément n’est pas essentiel, le titre est qualifié de valeur de revenus, et le taux de distribution garde alors son importance et devient la cause influente du comportement boursier. A l’opposé, les titres considérés comme des valeurs de croissance sont évalués essentiellement en termes de taux de croissance attendu sur les 10 prochaines années, et le taux de distribution des dividendes est alors en grande partie négligé.

Nous pensons que les actionnaires sont en droit d’exiger de l’équipe dirigeante, soit une politique de distribution normale (2/3), soit une démonstration claire et nette montrant que les profits réinvestis ont bien entraîné une croissance satisfaisante des bénéfices par action. Dans le cas contraire, s’abstenir d’investir !

Chapitre 20 : la marge de sécurité

C’est un concept que nous avons développé tout au long de ce résumé. Elle est ainsi définie par l’auteur :

La capacité, établie dans le passé, à gagner suffisamment plus que ses charges financières, crée ce que l’on appelle une marge de sécurité sur laquelle l’investisseur peut compter pour le protéger contre une perte même en cas de baisse de revenus nets de l’émetteur.

La marge de sécurité des titres obligataires peut aussi être calculée en comparant la valeur totale de l’entreprise au montant de son endettement.

Dans le cas des actions, un investissement peut être qualifié de sain parce qu’il bénéficie d’une marge de sécurité aussi grande que celle qui peut être trouvée sur un bon titre obligataire. Cela vaut notamment en période d’extrême sous-évaluation boursière.

Par exemple, si on applique ce concept au domaine des bonnes affaires (titres clairement sous-évalués), il y aura dans ce cas une forte différence positive entre le prix demandé d’une part et la valeur estimée d’autre part.

Note : nous affirmons que pour parler de véritable investissement il faut qu’il y ait une indiscutable marge de sécurité. Nous qualifions d’indiscutables des marges qui peuvent être mises en évidence chiffres à l’appui par un raisonnement qui se tient, ou à la lumière de l’expérience des marchés.

Résumé :

L’investissement en Bourse n’échappe pas aux mêmes règles de bon sens que la gestion d’un Business :

  1. Sachez ce que vous faites, connaissez bien votre business,
  2. Ne laissez personne s’occuper de vos affaires à votre place, à moins que vous puissiez superviser, efficacement sa performance, et que vous ayez des raisons suffisamment fortes pour faire confiance,
  3. Ne vous lancez pas dans une opération de fabrication ou de commercialisation d’un produit si un calcul digne de foi ne vous laisse pas espérer un profit raisonnable. En particulier, restez à l’écart des affaires où vous avez peu à gagner et tout à perdre. Pour l’investisseur intelligent, cela veut dire que ses décisions d’investissement doivent être basées sur des calculs et non sur l’optimisme,
  4. Ayez le courage de vos connaissances et de votre expérience. Si vous avez tiré vos conclusions à partir de faits et si vous savez que votre jugement est sain, agissez, même si d’autres hésitent ou remettent à plus tard.

La fin avec une histoire

Deux associés proches de l’auteur ont dédié leur vie à la gestion de leur argent et à celui des autres. Ils ont appris d’expérience et parfois dans la douleur qu’il valait mieux être prudent et sauf que d’essayer de gagner le gros lot. Ils se tenaient à l’écart de tout ce qui était surévalué et des titres qui étaient montés trop haut pour rester intéressants.

L’année où la première édition de ce livre fut publiée, ils acceptèrent d’acquérir une affaire et d’y entrer à hauteur de 50%. L’élément déterminant fut que le prix demandé était modéré par rapport aux bénéfices courants et à la valeur des actifs. Ils devinrent étroitement liés à cette nouvelle affaire, laquelle prospéra rapidement, tant est si bien que le prix des parts fut multiplié par plus de 200 par rapport à leur coût d’acquisition.

Très vite, les cours parurent bien trop élevés à nos partenaires, une fois ramenés à leurs standards habituels d’investissement. Mais comme ils considéraient cette opération comme une affaire de famille, ils décidèrent de ne pas se désengager malgré l’énorme avancée des cours. Un grand nombre de leurs clients firent de même, et ils devinrent tous millionnaires grâce à ce seul investissement…

De façon assez ironique, il s’avéra que les profits découlant de cette unique décision d’investissement ont très largement dépassé la somme de tous les autres qui ont été enregistrés en 20 ans sur un très grand nombre d’opérations.

Conclusion

La morale de cette histoire est sans doute qu’un coup de chance ou une décision suprêmement perspicace peut rapporter plus qu’une vie d’efforts quotidiens. Mais derrière la chance, ou la décision cruciale, il existe en général tout un environnement de préparation de talent discipliné. Il faut être suffisamment établi et reconnu pour que de telles opportunités frappent à votre porte. Il faut enfin beaucoup de discernement et de courage pour savoir saisir cette chance.

Les possibilités intéressantes d’enrichissement abondent sur la scène financière et l’investisseur intelligent et entreprenant devrait être capable de trouver à la fois du plaisir et des profits dans ce monde. Les émotions sont garanties ! :-)

Mes+Finances+Mode+D'emploi+donne+son+avis

Mes Finances donne son avis

Ce livre a véritablement transformé ma vision de l’investissement. Il y a une différence fondamentale entre le fait de connaître les ratios à calculer pour prendre sa décision d’investissement et les incorporer dans une méthodologie cohérente et riche de sens, et c’est ce que m’a apporté Benjamin Graham. Si vous avez déjà un peu d’expérience dans le monde de l’investissement, ce livre vous fournira les clés pour remettre un peu d’ordre dans votre approche de la bourse. Si vous êtes au début de votre apprentissage du monde boursier, l’investisseur intelligent doit être la référence qui vous aidera à définir votre propre stratégie d’investissement.

Attention toutefois, si votre objectif est de gagner en bourse sur le court terme, passez votre chemin, ce livre ne vous sera d’aucune aide. L’investissement dans la valeur est une affaire de patience et de rigueur. Mais si vous déterminez votre profil d’investisseur et que vous suivez avec précision la méthodologie qui va avec, il y a de très fortes probabilités que vos investissements boursiers rencontrent le succès. Le temps jouera en votre faveur, alors soyez patient !

Points forts

- livre didactique et riche en informations,

- une méthodologie qui a souri aux plus grands milliardaires, quoi de mieux pour justifier de l’efficacité de la méthode ?

- des conseils qui s’appliquent quel que soit l’état du marché et quelles que soient les époques. Une modernité saisissante pour un livre écrit il y a plus de 40 ans.

Points faibles

- le livre n’a plus été mis à jour depuis quelques années. Quelques chapitres ne sont donc plus d’une utilité évidente.

- il faut tout de même se munir d’un glossaire financier si l’on est débutant pour profiter pleinement de la richesse des conseils prodigués.

Note

19/20

Pour acheter le livre

Un bonus pour la fin

Dans cette vidéo, Warren Buffett revient sur l’influence que Ben Graham a eu sur sa vie (d’investisseur). Un témoignage hyper instructif !

Votre avis

Vous avez lu le livre ? Vous êtes investisseur et vous suivez les principes de l’investisseur dans la valeur ? Vous n’adhérez pas du tout au discours de ce courant de pensée ? N’hésitez pas à donner votre avis !

7 Commentaires + Ajouter un Commentaire

  • Il y a aussi une stratégie d’investissement très peu connu et qui marche très bien pour du Day-trading voir en SHORT ( moins d’une semaine) c’est le EVENT INVEST ( jouer les évènements) Vous pouvez être sur que lors de la fashion week le secteur du luxe va monter grâce notamment à la publicité gratuite dont il bénéfice qui va attirer le chaland qui a quelque euro à investir, il suffit de consulter les résultats trimestriels d’une société et se placer juste avant la publication annuel pour être gagnant ( dans les 2 sens s’ils sont mauvais ou inférieurs aux prévisions il suffit de se mettre en VAD) et en générale sur le secteur pétrochimique les résultats sont toujours meilleurs que l’année précédente ou au moins aussi bon. C’est d’autant plus efficace lors de la publication d’indicateurs ( surtout américains ) comme le chômage, endettement des ménages ou encore le moral des consommateurs si ceci sont bon ils feront prendre quelques points à l’indicateur, et à contrario s’ils sont mauvais l’indicateur baissera c’est d’autant plus vrai pour les monnaies, La LLOYD publie ses prévisions ( pour ces chiffres) quelques jours avant leurs publication officiel et souvent elles s’avèrent juste; Il suffit de trouver de trouver un courtier qui autorise le heading ( arbitrage qui consiste à ouvrir la position short et long en même temps et couper la contre-tendance) pour être dans le sens du vent et engranger quelques % par jours.

    Les indicateurs dont je me sers sont les chandeliers japonais, le RSI, MACD, et le CCI
    Le bilan et le résultat opérationnel d’une entreprise ne m’intéressent que lors de la publication du bilan semestriel et annuel simplement pour dégager une tendance le jours de l’annonce de ces chiffres ( évidement je l’achète quelques jours avant et sors le jours de cette annonce)
    Je fuis les hauts dividendes ( ça indique qu’une société veut retenir et/ou attirer les investisseurs et c’est jamais bon signe quant aux flux d’échanges sur ce titre)

    • Salut Younes,

      Merci pour ton long et intéressant commentaire. J’en déduis que tu te situes plutôt dans la catégorie des « spéculateurs » au sens où l’entend Benjamin Graham. Effectivement la technique que tu évoques permet de gagner sur le court terme. A condition, comme le souligne Graham, que le marché n’ait pas déjà anticipé l’annonce des résultats de l’entreprise ou la publication des indicateurs macro.

      Je constate que tu es plutôt un adepte de l’analyse technique. Perso, je n’y adhère pas trop pour 2 raisons :
      – la première, c’est qu’elle ne correspond pas à ma personnalité ni à ma philosophie d’investisseur (j’aime bien l’idée de me dire que mon argent travaille pour moi et je n’aime pas du tout l’idée de me dire qu’il faut me tenir souvent au courant de l’actualité pour réaliser un « coup » : je ne suis pas très joueur),
      – la deuxième, c’est que cette théorie qui utilise pourtant beaucoup d’outils mathématiques ne repose sur aucun fondement rationnel. Il y a une contradiction à la base qui me dérange.

      Après, tout est affaire de goût. Il faut sans doute avoir essayé l’analyse technique ET l’analyse fondamentale pour se faire sa propre idée et savoir ce qui nous correspond le mieux.

      Faut-il être à ce point méfiant à propos des hauts dividendes ? Par exemple, il me semble que France Telecom dont le rendement s’élève à + de 8% ne pose pas vraiment de problème au niveau de son flux d’échange. Il y a une part de vrai dans ce que tu dis à propos de la volonté de fidéliser les investisseurs. Peut être n’est-ce pas forcément toujours pour des raisons obscures ? ;)

      En tous cas, si tu appliques l’analyse technique pour relever le défi que tu t’es lancé sur ton Blog, je suivrai ton aventure avec intérêt et peut-être changerai-je d’avis. Qui sait ? ;)

  • Oui je suis dans la catégorie spéculateur, les gains à court terme sont plus intéressants pour la simple et bonne raison que les pertes sont comprises dans le même lapse de temps.

    -Effectivement quand on est un investisseur passif ( défensif dirait Graham) les indicateurs ne sont pas très utiles, mais quand il s’agit de trouver la résistance d’une action c’est indispensable.

    – Ça serait trop long de répondre précisément à ton deuxième point, mais je vais essayer de te le résumer en une phrase: S’il existait l’indicateur parfait la spéculation n’aurait plus lieu d’être!

    Ce que je dis sur le dividende s’applique plus sur le marché et les actions sur lesquels j’interviens ( le Midcaps) j’aurais du le préciser c’est vrai. Car tant qu’une action est dans le Cac ou dans le SRD le problème de flux n’existe pas puisque les players ( banques, courtiers) se doivent d’avoir un stock nécessaire de titre pour faire vivre le marché et dans le cas ou elles ne les possèdent pas en assez grands nombres, l’opération est quand même validé et elles pratiquent le netting entre elles ( tu me dois 20 je te dois 10= tu me dois 10)

    Le trading est une option que j’envisage pour mon défi ( quand j’aurais atteint 8 000€ au moins)

    • Bon et bien le débat est lancé. Amis spéculateurs et investisseurs, réagissez !

  • Bonjour à vous,

    Je m’intéresse depuis peu aux finances personnelles et souhaite m’orienter vers la bourse pour mes placements.
    Or, dans tous les documents et livres que j’ai lus (qui sont peu nombreux au demeurant), il est indiqué d’étudier les états financiers de l’entreprise, et diverses données comme ici la taille de l’entreprise, la stabilité des bénéfices, la croissance des résultats, etc…
    Et la, je suis confronté à un problème : où trouver de telles données?

    les sites que j’ai consultés parlent de comment faire? , ce qui est très bien, mais une étape cruciale peut-être : où chercher?

    y a-t-il des revues ou des sites spécialisés dans ce domaine? que me conseilleriez-vous pour aller plus loin dans les analyses des valeurs?

    merci d’avance.

    • Bonjour Samuel,

      Je te propose qu’on se tutoie si tu es d’accord. :-)

      Merci pour ton commentaire et ton intérêt pour Mes Finances.

      Il est vrai que la recherche d’information (fraîche et pertinente) est le sacerdoce de tout investisseur. La plupart des informations que tu cites se trouvent dans les Rapports Annuels des entreprises. Tu trouveras ces fameux rapports dans la rubrique « finances/actionnaires » des sites internet des entreprises auxquelles tu t’intéresses (si elles en publient un). Un exemple avec Vinci : http://www.vinci.com/vinci.nsf/fr/actionnaires.htm
      Morningstar, Boursorama, Boursier.com etc. publient également les données financières passées de bon nombre d’entreprises gratuitement. (et certaines notes d’analystes). A titre personnel, je n’ai aucune confiance dans les objectifs de cours des analystes, mais les informations que leurs notes contiennent peuvent être une véritable mine d’or pour aider à la prise de décision.

      Il existe également des bases de données payantes pour accéder à de telles informations + analyses comme Thomson One Banker ou Reuters mais je crains qu’elles ne soient hors de prix pour les particuliers que nous sommes.

      Voilà déjà un début de réponse, j’espère que cela te donnera quelques pistes pour avancer. Pour info, je publierai dans quelques temps les résumés de « How to read financial statements », en Français : « Comment lire/analyser des états financiers », et « Investir dans la valeur » qui sont 2 livres véritablement extraordinaires pour t’accompagner dans ta démarche et donnent la marche à suivre pour analyser ces fameux rapports annuels.

      N’hésite pas si tu as d’autres questions.

      A bientôt sur Mes Finances !

  • […] d’investissement est Benjamin Graham dont le best seller L’investisseur intelligent (suite et fin) a été résumé sur le blog. Vous trouverez également plus d’information sur […]

Laisser un commentaire

UA-18988130